Inwestorzy na całym świecie muszą stawić czoła wyjątkowym warunkom ekonomicznym
PROGNOZY NA 2020 R.: „Uważamy, że inwestorzy powinni przygotować się na wyzwania, jakie przyniesie 2020 r., koncentrując się na inwestycjach zapewniających prawdziwą dywersyfikację w stosunku do wysoce skorelowanych czynników ryzyka związanych z różnymi klasami aktywów”.
Inwestorzy na całym świecie muszą stawić czoła wyjątkowym warunkom ekonomicznym, politycznym i finansowym, które mogą oznaczać początek okresu pełnego niebezpieczeństw. Szczególnie uważnie obserwujemy kilka najbardziej niepokojących kwestii, takich jak: (1) rosnące ryzyko geopolityczne i napięcia handlowe; (2) narastający populizm i polaryzacja sceny politycznej; (3) nieposkromione wydatki pogłębiające deficyty w świecie rozwiniętym; (4) niedoszacowana presja inflacyjna w Stanach Zjednoczonych oraz (5) niskie stopy procentowe skłaniające inwestorów do kupowania aktywów o wyższym ryzyku, co z kolei prowadzi do zawyżonych poziomów wyceny w wielu obszarach rynku. Nadchodzący rok może być okresem niepewności, ale spodziewamy się także znaczących możliwości dla inwestorów. Uważamy, że inwestorzy powinni przygotować się na wyzwania, jakie przyniesie 2020 r., koncentrując się na inwestycjach zapewniających prawdziwą dywersyfikację w stosunku do wysoce skorelowanych czynników ryzyka związanych z różnymi klasami aktywów.
Napięcia geopolityczne i nieortodoksyjna polityka budzą obawy
Obecnie toczy się zacięty bój o to, który z ekonomicznych i politycznych paradygmatów — kapitalizm czy socjalizm, demokracja czy autorytaryzm — będzie dominował w kolejnym pokoleniu. Zmiany struktur władzy w przypadku największych światowych graczy zwiększają prawdopodobieństwo znaczących wydarzeń geopolitycznych, w tym konfliktów nie tylko handlowych, ale i zbrojnych, które mogą zaburzyć równowagę na rynkach finansowych. Niedawne nasilenie napięć na Bliskim Wschodzie czy tarcia pomiędzy Stanami Zjednoczonymi a Chinami to dwa przykłady takich wydarzeń. Zmiany na szczytach władzy największych światowych potęg w przeszłości miały zwykle bardzo niekorzystny wpływ na stabilność rynków finansowych, dlatego zasługują na szczególną uwagę.
Ponadto coraz więcej krajów jest rządzonych przez populistów, co w połączeniu z globalnym trendem w kierunku skrajnej polaryzacji sceny politycznej przekłada się na większą zmienność polityki gospodarczej oraz nie sprzyja dyscyplinie w realizacji planów ekonomicznych. W Stanach Zjednoczonych społeczeństwo jest bardziej podzielone niż kiedykolwiek wcześniej we współczesnej historii, co przekłada się na większą polaryzację pomiędzy partiami politycznymi. Plany gospodarcze coraz częściej są oparte na w dużej mierze niesprawdzonych teoriach ekonomicznych, takich jak nowoczesna teoria monetarna postulująca drukowanie pieniądza na potrzeby finansowania ekspansji wydatków budżetowych.
Ta fala populizmu niesie za sobą wzrost zadłużenia, a w konsekwencji także wzrost ryzyka dla stabilności budżetów w świecie rozwiniętym. Wydatki budżetowe w Stanach Zjednoczonych znacząco się powiększyły, pchając deficyt budżetowy w kierunku średniorocznego poziomu 1,2 bln USD w ciągu najbliższych 10 lat (4,7% produktu krajowego brutto [PKB])1 i tworząc zapotrzebowanie na finansowanie potężnego deficytu poprzez emisję papierów skarbowych. Z podobnymi problemami boryka się Europa; partie nacjonalistyczne drą szaty na strefie euro, poddając próbie spójność polityczną niezbędną do utrzymania dyscypliny budżetowej w obecnych warunkach oraz do wspólnego działania w przypadku ewentualnego kryzysu w przyszłości.
Nadzwyczajnie poluzowana polityka pieniężna nadal zaburza wycenę aktywów
Jeżeli chodzi o politykę banków centralnych, Rezerwa Federalna Stanów Zjednoczonych (Fed) i Europejski Bank Centralny (EBC) zaledwie rok temu rozważały możliwości normalizacji polityki pieniężnej, jednak w 2019 r. zarówno Fed, jak i EBC ponownie skłaniają się ku większemu luzowaniu polityki. Podtrzymywanie stymulacyjnego podejścia przed prawdopodobnym kryzysem wciąż pcha inwestorów w kierunku inwestycji o większym ryzyku i mniejszej płynności. Świat jest dziś zalany obligacjami o ujemnym dochodzie, których wartość przekracza 14 bln USD2; są to instrumenty, których oferowana stopa zwrotu wynosi mniej niż zero. Polityka, która w przeszłości była uznawana za bardzo niekonwencjonalną, stała się normą; gospodarki w coraz większym stopniu korzystają z pomocy banków centralnych, by łatać dziury w polityce budżetowej i gospodarczej.
Połączenie bardzo poluzowanej polityki banku centralnego z bardziej restrykcyjną regulacją systemu bankowego zwiększyło ryzyko kredytowe w systemie pozabankowym. Notujemy znaczący wzrost mniej transparentnych segmentów amerykańskich rynków kredytowych, takich jak prywatne emisje słabiej zabezpieczonego zadłużenia przez podmioty ujawniające mniej informacji finansowych, na przestrzeni ostatniej dekady. Lata „łatwych pieniędzy” osłabiły rynkową dyscyplinę na korzyść pożyczkobiorców, zmniejszając tym samym zdolność pożyczkodawców do domagania się odpowiednio szczegółowych danych finansowych i lepszych zabezpieczeń. Taki stan rzeczy może się utrzymać, dopóki na rynkach kredytowych panuje hossa, jednak gdy tylko warunki kredytowe zaczną się zmieniać, płynność zacznie nas słono kosztować. Wciąż mamy świadomość ryzyka kredytowego i ryzyka płynności na światowych rynkach instrumentów o stałym dochodzie u progu 2020 r. i uważamy, że inwestorzy powinni przygotować się na takie ryzyko.
Ryzyko na rynkach finansowych wymaga uwagi
Prawdopodobieństwo wstrząsu geopolitycznego wydaje się dziś największe od dziesięcioleci, zważywszy na utrzymujące się napięcie pomiędzy światowymi potęgami. Co więcej, populizm i polaryzacja sceny politycznej utrudniają podejmowanie decyzji politycznych, zwiększając ryzyko poważnych błędów w tym obszarze. Potężne wydatki budżetowe w całym świecie rozwiniętym bardzo ograniczyły zasoby, które można byłoby wykorzystać do reagowania na wstrząsy finansowe lub ekonomiczne w przyszłości. Intensywne wykorzystywanie polityki pieniężnej do korygowania drobnych problemów gospodarczych osłabiło także potencjalną skuteczność tych narzędzi w razie rzeczywistego kryzysu. Krótko mówiąc, istnieje ryzyko, że świat rozwinięty poszedł zbyt daleko na polu budżetowym i pieniężnym, przez co aktywa o wyższym ryzyku stały się bardzo wrażliwe na wpływ poważniejszych zdarzeń na rynkach finansowych. W obliczu takiego ryzyka, dostrzegamy wartość niektórych aktywów postrzeganych jako bezpieczne, takich jak jen japoński, korona norweska i korona szwedzka.
Długoterminowe papiery skarbowe ze Stanów Zjednoczonych wciąż są przewartościowane
Zaniżona rentowność amerykańskich obligacji skarbowych wydaje się być, według nas, bardzo podatna na wpływ nagłych zmian stóp, zważywszy na rosnące wydatki budżetowe i coraz większe zadłużenie. Uważamy, że ryzyko inflacji również jest mocno niedoszacowane przez rynki, biorąc pod uwagę wyjątkowo napięte warunki na amerykańskim rynku pracy będące efektem ograniczenia imigracji i zaburzeń w łańcuchach dostaw. Ponadto istnieje także ryzyko dotyczące zdolności Fedu do sprostania bardzo agresywnym oczekiwaniom rynków co do luzowania polityki pieniężnej, które już są uwzględnione w wycenach instrumentów na całej długości krzywej dochodowości papierów skarbowych. Rosnąca inflacja może postawić rynki w trudnej sytuacji, w której będą musiały zadowolić się mniejszą skalą luzowania pieniężnego, niż oczekują. Fed jest w stanie bardzo skutecznie kontrolować stopy krótkoterminowe, jednak nie może zawsze kontrolować ekonomicznej i technicznej presji na dłuższym końcu krzywej dochodowości. Spodziewamy się większego nachylenia krzywej dochodowości papierów skarbowych ze Stanów Zjednoczonych w kolejnych kwartałach, wraz ze wzrostem rentowności instrumentów długoterminowych. Sądzimy, że inwestorzy powinni rozważyć dywersyfikację inwestycji pod kątem ryzyka stóp procentowych związanego z różnymi klasami aktywów.
Wybrane rynki wschodzące wciąż oferują wartość
Choć z nieco większą ostrożnością podchodzimy do ogólnych prognoz dla rynków wschodzących, nadal dostrzegamy przestrzeń do dalszego wzrostu cen aktywów w niektórych krajach i w niektórych obszarach generujących wskaźnik alfa. Niezmiennie preferujemy skorygowane o ryzyko stopy zwrotu z wybranych obszarów rynku obligacji skarbowych denominowanych w walutach lokalnych
w porównaniu z rynkami kredytowymi, na których wyceny są zbliżone do rzeczywistej wartości instrumentów. Te możliwości są bardzo zróżnicowane w poszczególnych krajach i obszarach ekspozycji na ryzyko, dlatego selektywne podejście ma kluczowe znaczenie. Ogólnie rzecz biorąc, niektóre rynki lokalne generujące wyższe dochody powinny, według nas, radzić sobie lepiej na tle największych rynków instrumentów o stałym dochodzie w nadchodzącym roku.
1. Źródło: Biuro Budżetowe Kongresu (CBO), aktualizacja „The Budget and Economic Outlook, 2019 to 2029” („Prognoz budżetowych i ekonomicznych na lata 2019-2029”), sierpień 2019 r.
2. Źródło: rynkowe wartości indeksu Bloomberg Barclays Global Aggregate Negative Yielding Debt Index (USD), dane na dzień 30 września 2019 r.
JAKIE JEST RYZYKO?
Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Z inwestowaniem w zagraniczne papiery wartościowe wiąże się szczególne ryzyko, takie jak ryzyko związane z wydarzeniami politycznymi i ekonomicznymi, praktykami handlowymi, dostępnością informacji, ograniczonymi rynkami oraz wahaniami kursów walut i polityką walutową. Rządowe dłużne papiery wartościowe podlegają różnorodnemu ryzyku poza ryzykiem związanych z dłużnymi papierami wartościowymi i zagranicznymi papierami wartościowymi w ogóle, w tym między innymi ryzyku, że podmiot rządowy może nie być skłonny bądź zdolny do zapłaty odsetek i spłaty kwoty kapitału dłużnych instrumentów rządowych. Inwestycje w krajach zaliczanych do rynków wschodzących podlegają wszystkim czynnikom ryzyka dotyczącym inwestowania na rynkach zagranicznych w ujęciu ogólnym, a źródłem dodatkowego wyższego ryzyka jest brak solidnych ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych, na których opierałyby się lokalne rynki papierów wartościowych.
Franklin Templeton
